我国中小投资者权益保护存在的问题及对策

段华友  张文明 海南师范大学经济管理学院

本文受国家社科基金项目（12BJY017）资助，课题名称：我国上市公司投资者财务权益保护指数设计与应用研究。

关键词：中小投资者 ; 股权结构; 投资者保护

一、中小投资者界定

所谓中小投资者，是指投资比重占公司股份总额比重低于国内外学者对于中小投资者进行界定，主要涵盖以下两个方面：一是持有的股权比例相对较小，对上市公司的各项决策影响较小；二是持有的流通股很少且相对比较分散，在证券市场上基本以散户的形式存在。一般而言，广大中小投资者基本具有以下的显著特点，第一是人数众多、但同时投资较为分散，缺乏足够的专业知识，故投资技能相对不足。第二是广大中小投资者多为中低收入阶层，多为散户投资且入市资金少。第三是我国上市公司的广大投资者对自身权益认识不足，权益意识比较单薄。一般主要倾向于短期持有股票，利益维护能力差。广大中小股东本可以在企业治理中发挥较大作用，帮助解决股东和管理层之间的代理问题。但随着当前我国关于大股东利用其控股地位或对公司管理可能施加的重大影响，进而侵害中小股东投资者权益事件的频繁发生，国内外诸多学者再次将目光聚焦到如何才能更加合理的保护上市公司中小投资者权益这一理论和实践课题上。

二、我国中小投资者权益保护存在的问题及成因分析

上市公司的中小投资者权益则是指在上市公司中中小股东由于其购买股票而依法享有的股权地位和因此而受法律保护的各种权益。目前，我国上市公司一般采取的利润分配方式主要包括现金红利和股票红利两种主要方式。 一桩桩证券市场上的丑闻很值得我们去深思,其中所反映出来的不仅有上市公司内部治理结构的问题,而且也有外部的资本市场监管不力的问题,还有中介机构合谋造假的问题,同时也有中小股东自身权利意识淡薄、维权意识不强、维权成本过高等问题。在讨论健全中小股东权益保护机制之前,必须首先认清问题的根结所在,然后方能对症下药。

1、上市公司自身股权结构不合理,“一股独大”的现象严重

   当前我国的很多上市公司股权相对集中，股权结构不尽合理，从而导致“一股独大”的现象较为严重，这导致股东之间制衡机制相对缺乏，使上市公司的各个职能部门，包括公司股东大会、董事会和经理层之间缺乏必要的相互协调机制，不能有效的为实现全体股东的利益而做出最大努力，特别是当上市公司一股独大现象较为严重时，对于广大中小股东的合法权益造成重大威胁。

2、监事会监督不力、形同虚设,独立董事地位不够独立、事前监督作用不明显

监事会是在现代企业制度中负责监督企业日常管理的组织，，由于缺乏适当的激励和约束机制，导致监事会在上市公司管理层中的认可度降低，发挥的作用相对较小，无法发挥现代企业制度中独立监事的作用。监事会成员自身素质偏低，其拥有的责任感和责任意识不强。建立现代独立董事制度，对于保护中小股东的权益，完善企业内部控制，完善公司治理等方面将发挥积极作用。

3、资本市场不够完善,监管不到位

  由于我国社会主义市场经济发展时间较短，发展不够成熟，导致证券市场监管体系薄弱，监管手段相对落后，更是由于欺诈行为存在不对称的收益和成本之间的巨大差距，更加剧了种种侵权行为的不断发生。如证监会刚刚处罚的ST曙光，令人震惊“银广夏丑闻”、“郑百文事件”等无疑都暴露了我国证券市场的整体监管力度的缺乏。

3、关联交易问题突出

由于部分上市公司在股权结构方面是母子公司关系，在它们之间进行的关联方交易行为,最终很可能会掏空上市公司的资产。母公司和子公司或姊妹公司之间的关联方交易尤为突出。大多数交易都是通过转移支付、低买高卖等暗箱操作行为控制转移公司利润，以逃避股东及其他监管机构的监管，这不仅会侵犯广大中小股东的权利，同时从长远看也不利于公司的发展。

  维权意识是衡量一个国家法治水平和公民法制观念的重要标志。在当下中国的社会现实生活中，我国公民的公众意识不强，维权意识相对薄弱，很多人不仅不知道如何表达自身的权利，更不知道如何用法律的武器维护自身的合法权益。对于许多中小股东而言，能够出席股东大会，并使自己手中的股权最大限度的转化为对于公司决策和经营管理的话语权则显得十分必要。

5、中小股东行使权利的经济成本过高

因为广大中小股东行使自身权利的代价相对较大,所以绝大部分中小投资者都是通过“搭便车”的方式来解决行权问题。如果按照亚当斯密的“经济人假设”把社会中公众股东作为一个理性的“经济人”来看待的话,他必然要进行经济成本的分析和权衡,然后再根据权衡的结果再进行决策,从而来选择保护自己利益的最佳实现方式,进而使自己的利益达到最大化。

三、对策建议

近期国务院于2013年12月27日及2014年5月9日相继印发了《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》（简称“国九条”）以及《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称“新国九条”）。至此，以“保护中小投资者合法权益”为主题的“国九条”被认为是“新国九条”的简化版，它以法律文件的形式对中小投资者权益保护进行了新的定位，为形成公开公平公正的市场秩序奠定了基础，指明了方向。2013年“国九条”围绕其主题对投资者保护提出了九条意见：主要包括（1）健全投资者适当性制度；（2）优化投资回报机制：（3）保障中小投资者知情权；（4）健全中小投资者投票机制；（5）建立多元化纠纷解决机制；（6）健全中小投资者赔偿机制；（7）加大监管和打击力度；（8）强化中小投资者教育；（9）完善投资者保护组织体系。14年“新国九条”则以“促进资本市场健康发展”为主题，对“国九条”进行了细化。“国九条”及“新国九条”的颁发，为我国证券投资市场创造了良好的政策环境，为切实提高投资者保护水平提供了法律依据，同时也是指导我国证券市场未来发展的纲领性文件；对于维护投资者特别是广大中小投资者的合法权益具有重要意义。

鉴于频繁发生且影响较为巨大的大股东侵害中小股东投资者权益的事件，给我们的证券监管机构以及社会公众提出了严峻的考验。如何才能最大限度的保护中小投资者的权益呢？笔者根据以上对于侵权事件的成因的分析，对症下药，认为可从公司内部治理、公司外部经营环境、中小股东自身等三个角度对此提出如下建议：

（一）完善公司内部治理

1、 上市公司彻底实行“三分制”

 股东大会是上市公司的最高权力机构，相比较而言，董事会无疑是公司法人治理的核心机构，它的主要职责是对上市公司经理层的重大决定进行决策，同时也负责监督上市公司的内部控制结构和财务管理系统，决定上市公司主要的对内和对外的计划、组织、指挥、协调、控制、战略等。而监事会一般则是直接对上市公司的核心权力机构股东大会负责，受股东大会的监督。同时不得不强调的一点是：对于上市公司的董事会、高级管理人员而言，一般都会有严格的规定，即他们一般不得同时兼任监事会的成员。

2、推行公司关联方交易股东回避表决制度

 一般而言，如果上市公司发生关联方交易行为无疑最容易对上市公司中小投资者权益保护构成巨大威胁,但同时我们也应该比较清楚的看到，有一部分的关联方交易的交易行为其实也是符合公司的长远利益和全体股东的利益的。但是这就摆在了我们面前一个比较现实的问题，如何才能摆脱这一困境呢？笔者认为解决这一困境的方法就是：实施一种新的制度，即当上市公司的关联方发生交易行为时，对于这个具体的交易行为涉及到的股东，实行回避表决的制度,此举可以最大限度的避免那些只符合大股东利益,不符合上市公司长远发展利益以及对广大中小股东的利益的相关侵权行为的发生。

3、推行累积投票表决制制度

累积投票表决制度被西方很多国家所广泛采用。根据这一制度：当上市公司召开股东大会时，需要选出三名或者三名以上的上市公司的独立董事，上市公司的任何一个股东可以进行有效投票的总票数，事实上应该等于他现阶段在公司股份中所应该实际持有的股份数额，再用其实际持有的股份数额乘以该上市公司需要选出独立董事的人数；如此计算的话，它并不一定需要为上市公司董事会的每一位特定的待选董事进行投票，反之，他确可以将其所有的具有总投票数的选票投给一名或几名自己所打算支持的候选人。

（二）营造公司经营良好的外部环境

1、规范上市公司的信息披露制度,严惩公司的内幕交易

当上市公司进行交易时，由于出现重大相关资产债务重组的情况，致使有关账目显现出较大范围和幅度的异动情况时，证监会会对其进行停牌，同时要求涉案的相关上市公司不得以任何相关事项存在不确定性为由拒不履行相关信息披露的义务、拒不履行相关程序公开的义务，并明确要求上市公司的股东、经理层以及所有参与上市公司重大资产的重组、论证、决策等环节的其他相关机构和人员，都有义务及时、准确、全面地向上市公司通报有关信息，并尽自己的最大努力去配合上市公司及时、准确、全面、完整地进行信息披露。这不仅要求上市公司、进行重组的关联方及其关联方的高管人员，甚至是中介机构对重组信息也负有保密义务。

2、完善上市公司的现金分红分配机制

 假设上市公司在不考虑二级市场进行交易因素的大背景情况下,进行分红除权这一交易，很显然这将会带来一种相对较大的损失。这其中的原因有很多方面，其一主要是在我国现行的法律制度下，流通股股东实际上获得的现金股利远远低于上市公司股票进行交易行为发生后除权前后的两者的巨大价差。其二主要是广大流通股的股东，需要缴纳20%的所得税，这也成为一个重要的原因。因此中国证监会从现金分红的制度建设、透明度建设、法制建设等具体方面对此提出了新的要求。其目的主要有二，一方面主要是为了推动上市公司现金分红分配机制的尽快落实，其后出台的《关于修改我国上市公司现金分红若干规定的决定》，是我国证券监管部门完善上市公司具体分红机制的重要举措。另一方面,为了全面落实上市公司的具体现金股利分红政策，使上市公司的广大投资者获得实实在在的经济利益,要求我国的税务主管部门应尽快制定合理的方案，制定出比较适合我国实际的股利分配税收制度，改善投资环境，减少投资者税负负担。

(三) 加强投资者自身的保护意识

1、设立中小股东权益保护协会

世界上对于上市公司中小股东投资者权益保护做得较好的有许多国家,如美国、英国、加拿大等。当大股东凭借自身的控股地位，侵害少数中小股东的投资权益时,广大中小投资者经常的表现是：由于自身的持股比例占上市公司总股份比例较小，或者是自身因此造成的损害不够大，即与自己进行维权的成本相比，维权成功带来的收益相对显得过小，当然这些也暴露出了一个较为关键的问题：即对于广大中小投资者而言，当自身的力量较为弱小、且又是处于一种相对分散、维权成本较高的状态时，对于他们来说，寻求必要的保护无疑是十分困难的。因此在证券投资者与证券监管部门和行业自律组织和行业中介机构之间建立畅通的沟通联系渠道，经常进行广泛深入的交流，提供有关参与公司管理、依法行政和依法维权的具体的咨询，则显得十分必要。因此通过大范围建立中小股东投资者保护协会的方法，尽量普及并提高广大中小股东的投资意识。对广大中小股东进行关于正确合理的投资观念、投资方法等方面的教育,协助中小股东取得更大的利益。而对于这样的投资者权益保护组织的不断完善似乎正成为引领当前中国证券市场规范发展的一个十分必要的环节。

2、扩大中小股东对公司事务的知情权

我国的公司法现行规定的关于上市公司股东所应该拥有的对公司事务的知情权的范围显然过于狭小，知情权理应包括很多方面。对于正在完善的这部公司法，几乎所有的人都意识到应该扩大上市公司股东的知情权所包含的范围。然而在现实中则困难重重，现行的公司法赋予股东多方面的权利，对于上市公司的知情权，关于公司经营状况的调查请求权则相对保护不够。因此，必须让广大中小股东拥有更多的知情权，当上市公司的任何一位股东发现公司在日常的经营方面或者管理方面存在问题时，可以通过申诉的方式请求法院或者其他相关管理机构对于上市公司的这一情况进行调查核实，以维护广大中小投资者的合法权益。

参考文献

年年会论文集[C];2009年

[2]高建飞.中国上市公司投资者保护指数再度下滑[J].中国审计报2013年9月

[3]张宏亮.2013中国上市公司会计投资者保护评价报告[J].财务与会计，2013（4）

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